Ps：这是一本关于“道”的书，即关于价值投资的理念，其中关于行业投资的观点是亮点。

一些简单的投资原则：（投资中最本质的东西）

第一：便宜才是硬道理。

第二：定价权是核心竞争力。这类公司有两个标准：一是做的事自己可以不断复制的事情（成长的可复制性，决定销售增速）；二是做的是别人不可能复制的事情（门槛，决定利润率的高低和趋势）。

第三：胜而后求战，不要战而后求胜。

第四：人弃我取，逆向投资。

投资中最简单的事：对多数人而言，也许更应该买入那些相对于目前的资产、现金流、盈利能力被严重低估的股票。知道自己的能力边界，发挥自己的优势，买便宜的好公司，注意安全边际，注重定价权，人弃我取，在胜负已分的行业里找赢家，这些貌似投资中最简单的事，其实是投资中最本质的东西。

第一部分：投资理念

一、以实业的眼光做投资

股价的短期起伏，反映的只是看客们的情绪波动，与企业价值无关。

思考：1、这是不是一门好生意。

2、这门生意的现金流状况如何。（L：电影行业，现金流差。房地产，好）

3、行业的竞争格局以及公司是否具有比较优势。

（L：网络银行VS传统银行，不明显；线上电商VS线下分散零售，明显）

二、人弃我取，逆向投资的关键。

1、一只下跌股是否值得逆向投资的关键3点：

（1）首先，看估值是否够低、是否已经过度反映了可能的坏消息。

（2）其次，看遭遇的问题是否是短期问题、是否是可解决的问题。

（3）最后，看股价暴跌本身是否会导致公司的基本面进一步恶化，即是否有索罗斯所说的反身性。

2、不是每个行业都适合做逆向投资

有色煤炭之类的，跟着趋势走；

钢铁这类夕阳行业，可能是价值陷阱；

计算机、通讯、电子等技术变化快的行业，同样不适合越跌越买。

相比较而言，食品饮料是个适合逆向投资的领域。

Ps：食品安全事故往往是行业投资较好的买入点，特别是那些没有直接卷入安全事故或者牵涉程度较浅的行业龙头企业（人们购买时更加看重“大牌子”了），更有可能是建仓良机。

3、逆向投资思考问题：在灾难发生一两个月后，股市往往有过度反应，此时购买容易或超额收益。

（1）有无替代品：若有替代品（例如三株口服液之类的营养品就有众多替代品），则谨慎，若如替代品，则积极。

（2）是个股问题还是行业问题：如果主要是个股问题，则避开涉事个股，重点研究其竞争对手，即使是行业问题（例如毒奶粉），也可关注受影响相对较小的个股。

（3）是主动添加违规成分还是“被动中枪”，前者宜谨慎，后者可积极。

（4）该问题是否容易解决，若容易解决，则积极，若难以解决（例如三聚氰胺问题），影响可能持续的使劲长且有再次爆发的可能性，则谨慎。

（5）涉事企业是否有扎实的根基，悠久的历史传承和广泛的品牌美誉度在危急时刻往往有决定性作用，秦池、孔府的倒台就是由于根基不稳而盘子却铺得太大。

（6）是否有突出的受害者个例，这决定了时间对消费者的影响是否持久。

三、便宜是硬道理

1、投资中影响股价涨跌的因素是无穷无尽的，但最重要的其实就两点：估值、流动性。

估值，就是价格相对于价值是便宜了还是贵了，估值决定了股票能够上涨的空间。

流动性决定了股市涨跌的时间。流动性一旦收紧，很多东西的价格就会撑不住了。

2、买的时候足够便宜，就不用担心做傻瓜

3、要牢牢抓住定价权。行业太分散，而且产品没有差异化，没有差异化就没有定价权，除非你是垄断企业。

4、选股票，一定要先选行业。有门槛、有积累、有定价权的那种行业。

（1）定价权的来源，要么是品牌、要么是技术专利，要么是资源矿产，或者相对稀缺的某种特定的资产。

（2）技术变化太快的行业很难有积累，最明显的就是高科技行业，电子、科技、媒体和通信技术。空调比较持续、电视就不持续。

（3）从投资角度看，有霸王条款的公司就是好公司，因为他们有定价权。

（4）找行业竞争不激烈，赚钱容易的公司。

投资微论：

不被精彩绝伦的牛股倾倒，不被纷繁复杂的个股迷惑，不抱侥幸心理，不赌小概率事件，坚持按规律投资，这是投资纪律的一种体现，也是投资成功的必要条件。

第二部分：投资方法

一、投资的三个基本问题

（估值）为什么认为一家公司便宜，（公司品质）为什么认为一家公司好，以及（买卖时机）为什么要现在买。

问题1：估值  

只有买的便宜，才能卖的便宜

世界上不存在每年都有效的投资方法。

1、投资分析工具：“三板斧”——在好行业中挑选好公司，然后等待好价格时买入。

（1）波特五力分析：不孤立地看待一只股票，把一个公司放到行业的上下游产业链和行业竞争格局的大背景中分析，重点搞清楚三个问题：公司对上下游的议价权、与竞争对手的比较优势、行业对潜在进入者的门槛。（好行业）

（2）杜邦分析：弄清楚公司过去5年究竟是靠什么模式赚钱的（高利润、高周转还是高杠杆），然后看公司战略规划、团队背景和管理执行力等是否与其商业模式一致。如：高利润模式（茅台）的看其广告投入、研发投入、产品定价、差异化营销是否有效；高周转模式（沃尔玛）的看其运营管理能力、渠道管控能力、成本控制能力等是否具备；高杠杆模式（银行）的看其风险控制能力、融资成本高低等。（好公司）

（3）估值分析：通过同业横比和历史纵比，加上市值与未来成长空间比，在显著低估时买入。（好价格）

2、“下一个伟大公司”不是想找就能找到的。

（1）当有人告诉你“A公司是下一个B公司”时，第一卖掉A，第二卖掉B。因为，第一，A永远不能成为B，第二，B已经被当作成功的代名词，说明它的优点已经体现在现在的股价中了。

3、不要为普通公司付太贵的价钱

（1）根据国际分工规则，那些创新的、有定价权的、有品牌的高品质伟大公司，在A股中相对较少。

（2）现在的看得见摸得着的利润、现金流、资产更加重要。

（3）买便宜不一定赚钱，但赚钱概率大。

问题2：品质

三要素中，投资者真正需要花大力气搞清楚的。

好生意的标准：容易赚钱

（1）大公司：机制和文化更重要

（2）中小企业：管理层更重要

品质判断1：是不是一个好行业

1、关键看是否有定价权，行业竞争是否良性、行业竞争是否激烈。 

2、对政府扶持的新兴行业要谨慎。因为政府的支持其实增加了供应，增加了行业竞争对手。如风电和光伏。银行好赚钱，全国性的银行没几家，重要市场份额在上市的十几家手里。

品质判断2：差异化竞争

钢铁赚不到钱，航空在国外赚不到钱，好赚钱的：白酒、可口可乐

第一个标志：品牌。最好是用来请客送礼的品牌。

第二个标志：有回头客，即用户黏度高。

第三个标志：单价不要太高。如口香糖，单价低，消费者对价格不敏感，定价权高于汽车。

第四个标志：转换成本。Ps：关键在于能不能提价，提价之后是否影响销售。

第五个标志：服务网络。工程机械少，赢家通吃。产品销售半径小的，也是一个优势。

第六个标志：先发优势。行业里领先公司明显。但行业技术变化快的行业，先发优势很难看到，护城河3-5年就要重挖一次。

小结：判断一个公司所在行业好不好，首先看行业竞争格局是不是清晰，领先者有没有品牌的美誉度，领先者产品的售价是不是显著高于其他竞争者，领先者有没有网络服务的又是，有没有规模效应，产品的销售半径是不是相对较小（不用参与全球竞争），是不是有回头客，是不是低单价（下游对价格不敏感），是不是转换成本高，领先者是不是有先发优势，技术变化是不是没有那么快。核心：“这是不是一门好生意，有没有定价权，是不是一门容易赚钱的生意”。

Tips：男装比女装赚钱；迪士尼有稳定好可预见的未来收入，米老鼠与唐老鸭的形象成了“特许经营权”；内容行业的收入与利润不可持续，如手游行业，生命力只有3-6个月。

3、一个成功的投资者应该能够把行业到底竞争的是什么搞清楚，把这个行业得什么东西得天下弄明白。如高端消费品（高端白酒）得品牌得天下，低端消费品（中低端酒）得渠道者得天下，基金业得人才者得天下，无差异中间品得成本者得天下，制造业得规模者得天下，大宗品得资源者得天下。

问题3：时机

对大多数人而言，对待选时的正确态度应该是避免把大量的时间花在试图“抄底”或者“逃顶”上。

对大多数人而言，只要把估值掌握好，把基本面分析好，淡化选时，长期来看投资回报就不会差。

历史上股市见底的信号：1、市场估值在历史低位；2、M1见底回升；3、降存准或降息；4、成交量极度萎缩；5、社保汇金入市；6、大股东和高管增持；7、机构大幅超配非周期类股票；8、强周期股在跌时抗跌，涨时领涨；9、机构仓位在历史低点；10、新股停发或降印花税。

二、宁数月亮，不数星星

最好的竞争格局：“月朗星稀”，一家独大。

稍差点的：“一超多强”，彼此有竞争，老大优势明显。如：工程机械，客车，某些汽车配件。

再次一点的：“两分天下”或“三足鼎立”。空调是两分天下。

最差的：“百花齐放”、“百舸争流”高度竞争行业。

Ps：

1、寡头垄断行业：有两种，国家给的寡头垄断，伴随价格管制，长期投资回报一般不会太高，只有市场竞争、行业洗牌后产生的寡头垄断才有定价权。

2、关注细分行业，“数月亮”板块不少：如白酒品牌中，高端白酒和次高端白酒屈指可数；男装品牌中，中高档国产品牌寥寥无几；药品中，许多病症的可用药基本是独家品种。

三、经验就像旧衣服

1、公司的内在价值，由现有业务（盈利、资产、现金流）的价值和未来成长的价值两部分组成。

2、当大家集中在某些板块报团取暖时，这个板块的上升空间也就很有限了。

第三部分：投资风险

一、价值陷阱与成长陷阱

1、价值陷阱：那些再便宜也不该买的股票。

价值投资最需要的是坚守，最害怕的是坚守了不该坚守的。

第一类：技术进步淘汰的。如：数码相机淘汰胶卷的柯达。

第二类：赢家通吃行业里的小公司。

第三类：分散的、重资产的夕阳行业。

第四类：景气顶点的周期股。

第五类：那些有会计欺诈的公司。

价值陷阱的共性：利润的不可持续性。因此，目前的便宜只是表象，基本面进一步恶化后就不再便宜了。

Ps：高增长必须有高门槛（品牌、渠道、规模、资源、资质、核心技术）为后盾，否则容易引来恶性竞争。

2、成长陷阱：高估值成长股的平均回报远不及低估值价值股。

（1）估值过高：背后是对未来的高预期。

（2）技术路径踏空：新兴行业技术之争

（3）无利润增长：互联网公司的烧钱、送钱模式

（4）成长性破产：快速扩张，资金链断裂。

（5）盲目多元化：随意进入无关的新领域。

（6）树大招风：没门槛招来的竞争。

（7）新产品风险：科技股、医药股。

（8）寄生式增长：命运掌握在“大款”手中。

（9）强弩之末：已过成长黄金期。

（10）会计造假

成长陷阱的共性：成长的不可持续性。

小结：投资，宁要有门槛的低增长，不要没门槛的高增长，因为前者可持续，后者难维系。

二、真假风险与安全边际

1、真假风险：

感受到的风险和真实的风险有区别：乘飞机的风险低，卖航空保险是一门很好的生意。

两种风险：一种股价短期波动的风险，一种本金永久性丧失的风险。股价下跌过程中，第一种风险在加大，第二种风险在减小。

2、安全边际：

有安全边际的公司有以下特点：

（1）东方不亮西方亮，给点阳光就灿烂。总有一种产品能赚钱

（2）估值低到足以反应大多数可能的坏情况。

（3）有“冗余设计”，有“备用系统”来限制下跌空间。

（4）价值易估，不具反身性，可越跌越买。（反身性：股价下跌本身对公司基本面有负面作用，易形成自我强化的恶性循环。）

3、止损：

（1）卖股票三个理由：基本面恶化；价格达到目标价；有更好的其他投资。

价值投资买的就是便宜的好公司，卖出的原因是：公司没有想好的好；不再便宜；还有其他更好更便宜的公司。均与是否亏损无关。

（2）忘掉你的成本，是投资成功的第一步。买入成本价不应作为决策的依据之一。

三、价值投资的局限性

价值投资的条件：

（1）所买的公司内在价值应该是相对容易确定的。如巴菲特投资的日常消费品类，可口可乐、宝洁、吉列刀片、绿箭口香糖。不能估测的，趋势投资更合适。

（2）所投资的公司的内在价值应该相对独立于股票价格。股票无论怎么跌，不会影响公司业务的正常开展。

（3）要在合适的市场阶段采用。牛市的上半段。

（4）选取合适的投资期限。中长期。

第四部分：投资策略

一、四种周期、三种杠杆，行业轮动时机的把握

对有色股投资，包括大宗商品，讲趋势。

1、四种周期：政策周期、市场周期（估值周期）、经济周期、盈利周期

在市场不同阶段，四种周期演变速度和先后次序不同。熊末牛初，股市见底时先后次序为：

（1）政策周期领先于市场周期。资金面和政策面是领先指标（2）市场周期领先于经济周期。股价先于经济走出低谷（3）经济周期领先于盈利周期。宏观基本面领先于微观基本面。基本面是滞后指标。

2、三种杠杆：

财务杠杆：对利率的弹性

运营杠杆：对经济的弹性

估值杠杆：对剩余流动性的弹性

第一阶段：熊市见底时，货币政策宽松，利率不断下降，财务杠杆高的企业先见底。

第二阶段：经济开始复苏，利率稳于低位，运营杠杆高的行业领涨，只需销售收入小幅反弹就能带来利润大幅提升，基本面改善显著。

第三阶段：经济繁荣，利润快速上涨，股价涨幅更大，估值扩张代替基本面，估值杠杆价值高，有想象空间的股票领涨

第四阶段：熊牛替换时，不要太在意盈利增长的确定性，而应关注股票对各种正在改善的外部因素的弹性。

3、周期性：当股市经过大跌达到合理的估值水平之后，开始在资金面和政策面的推动下上涨，这时不应过多地担忧基本面。熊市见底时，基本面总是很不理想的。

二、未来10年：投资路在何方

1、中国经济力正在迅速削弱，由于成本上升，今后10年通胀会比现在高，4%以上，经济增速7%以下。中国经济“新常态”：成本更高，通胀压力更大，经济的内生潜力更低。

2、抓手是：投资。40%是工业投资，基建投资和房地产投资。

3、出路是：城镇化。

4、未来10年投资思路：

（1）从资产配置角度讲，股票比债券好。

（2）从商业模式看，高利润的模式优于高增长的模式，有定价权的公司好于有成本优势的公司。（寡头垄断和品牌优势在新常态下是最能持续的。）

（3）从投资风格看，价值股好于成长股。

小结：低估值、有定价权的蓝筹股，是我们新常态下的投资方向。

三、对冲中国：机遇与挑战

国家竞争力发展四个阶段：

1、生产要素导向阶段：依靠资源或廉价劳动力。

2、投资导向阶段：大规模产能扩张，政府起主导作用。（山寨行为常见）

3、创新导向阶段：政府应无为而治。

4、财富导向阶段：社会已富足，强调公平而非效率。

中国处在阶段2，美国处在阶段4，经济结构（投资VS消费）、主要矛盾（做蛋糕VS分蛋糕），社会价值取向（强调效率VS强调公平）都不同。

中国整体处在阶段2，分区域来看，北上广深开始进入阶段3，东部沿海在阶段2中后期，中部在阶段2前期，西部还在阶段1。

第五部分：投资心理学

1、不同国家、不同行业，适用方法不同：美国的消费股多，适合价值投资；加拿大资源股多，适合趋势投资；互联网赢家通吃，买龙头；休闲服装百花齐放，买成长。差异化产品，买品牌；同质化产品，买成本低的。

2、是否应该卖出取决于很多因素（估值、品质、时机），但与买入成本无关，因为你的买入成本根本不影响股价的未来走势。

3、投资者最常见的心里账户就是把钱分为本钱和赚来的钱，并且对这两部分的钱体现出非常不同的风险偏好，这样无形中就把买入成本作为决策依据之一了。

4、市场的极端价格常常是由最大的傻瓜决定的，所以股价总是上涨时超涨，下跌时超跌。

5、市场非理性行为的时间可能长过你持续不破产的时间。

6、对市场敬畏但不屈服，逆市场而动但懂得自我保护。抄底时注意安全边际（不用杠杆也是其中之一），避开价值陷阱，远离反身性（会恶性循环、不能越跌越买），精挑细选低估值、高品质（特别是高端品牌或寡头垄断）的股票，然后分期分批加仓，确保判断错误时也不至于粉身碎骨。

7、当人们在为“黄金十年”找论据时，市场离见顶不远了；当人们在为长期的悲观寻找理由时，市场已经在底部区域了。投资者的悲哀，永远是轻易地放弃和错误地坚持。

8、股价波动的原因，是树在动（基本面），风在动（政策面），还是心在动（情绪面）？短期来说，是心在动，中期来说，是由政策面决定，长期来说，由基本面决定。研究“心动”的人，赚的是彼此的钱，玩的是一输一赢的零和游戏；研究“树动”的人，赚的是树木成长的钱，玩的小树长成大树的正和游戏。

关于行业投资：

一、护城河：先发优势不断被颠覆，每三四年就得重挖一次的护城河其实不能算是护城河。

二、成长VS门槛：高门槛行业，新进入者难存活，因此行业供给受限，竞争有序， 有利于企业盈利增长。门槛，即行业护城河。行业发展状态：从野蛮生长的无序竞争到有门槛的有序竞争。

三、长期牛股：行业集中度持续提高的行业，有门槛，有先发优势。

四、寡头的力量：利润增长远超预期，行业集中度低的行业，恶性竞争、价格战。L：投资制造业，关注：工程机械、核心汽配、白色家电这样的寡头行业。分析技术变化快的行业，不必看市场占有率，而要看是否适应最新的杀手级应用的潮流。

五、新兴行业看需求，传统行业看供给。

六、行业集中度：低估值、高成长的行业龙头的投资价值远高于行业内的小股票。集中度高的行业：工程机械、汽车、家电、啤酒、原料药、互联网等。

七、军阀割据：有销售半径的行业（如啤酒和水泥），重要的不是全国市场占有率，而是区域市场集中度。从军阀混战的无序竞争过渡到军阀割据的有序竞争，是值得关注的行业拐点。

八、没有门槛的高增长：不可持续。行业集中度提高，剩下的龙头企业日子反而好过。

九、通胀环境下买的股票：最常见为资源资产类股票，直接受益于价格上涨；更好的，定价权的公司，通胀时可提价，把成本转嫁给下游，这类公司包括：食品饮料等品牌消费品和工程机械、核心汽配、白色家电等寡头垄断的高端制造业。

十、医改：医药行业的特点使消费者（患者）、消费决定者（医院/医生）和消费支付者（政策/医保）三者的分离。医改是把部分决定权从消费决定者手中转移到消费支付者手中，从而实现对药价和药量的控制。医改对普通药是利空。医药股之间差异很大，切忌以板块配置的思路去投资。

十一、周期性成长股：市场底迷时，周期性成长股最值得关注。

十二、季报：历史表明，低估值价值观相对于高估值成长股的超额收益常出现在季报公布前后。

十三：政府补贴的产业：好企业是市场竞争出来的，不是政府补贴出来的。如工程机械、白色家电、地产、食品饮料等行业出的十倍股。

十四、品牌VS渠道：在互联网时代，品牌的优势比渠道的优势更重要。

十五、未来中国的行业优势：每个国家都有自己的比较优势，这是国际贸易带来的必然结果，而且一个国家的长期牛股与其比较优势是一致的。如：美国的消费（可口可乐、宝洁）、金融（高盛），意大利的奢侈品牌，日本、韩国的制造业，如机械、家电（三星）、汽车（丰田），能代表中国参与世界竞争的行业特点：本土市场巨大，横向已形成国内寡头垄断，纵向已实现产业链整合，相比国际竞争对手具有显著的规模和性价比优势。如：工程机械，寡头垄断的制造业——高端制造业。

十六、买入时机：最好的买入时机是卖家不得不在短期内快速清仓的时候。

十七、消息与股份：当市场对坏消息不敏感、对好消息敏感时，表明市场的人气在恢复，也表明悲观预期已充分反映在低估值中了。

十八、选对公司：所谓投资，其实就是寻找那些认真做事并且能做成事的公司，然后在一片悲观时买入。

十九、龙头企业：坚定地买拥有核心竞争力的龙头企业，核心竞争力体现在定价权上面，定价权主要来自于品牌和寡头垄断。

二十、互联网行业：赢家通吃的游戏，行业第一名占70%份额，第二名20%份额，第三名10%份额，第四名基本没意义了。

二十一、科技股：难有持续二三十年业绩突出者，原因：1、科技进步内在的突变性决定了科技股投资人业绩内在的不可延续性。2、科学技术是不断变化的。3、虽然新技术的前景广阔，初期的行业格局却非常散乱，绝大多数投资人很难在事前判断出谁是最终赢家。